机构跟踪:外资流出节奏维持,广义基金挖掘票息【华创固收丨周冠南团队】

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首席分析师:周冠南,SAC:S0360517090002

联系人:许洪波,SAC:S0360120090077

报告导读

5月中债登和上清所各类债券托管总量为121.78万亿,同比增速下行0.21个百分点至14.68%,环比增量5月的4595亿回升至1万亿。

1、分机构:外资流出仍偏快,广义基金挖掘票息,银行配置力量偏强

外资:流出规模维持,但结构上有所分化。5月外资流出规模维持在1000亿附近,但减持国债规模已连续两个月回落,相反政金债减持规模大幅走扩,相较政金债,国债持续纳入WGBI一定程度抵消了外资流出的影响;主动型外资流出速度或连续三个月回落,只不过被动型外资流入的速度也同步放缓,使得外资整体流出速度并未得到缓解。

广义基金:同业存单供给不足,继续积极挖掘票息。由于同业存单供给规模不高、到期压力偏大,身为主要投资者的广义基金5月减持1584亿同业存单;缺资产情况下,继续积极挖掘票息,大幅增持商业银行债、中票、短融等品种,利率债中对政金债转为增持。

银行保险:主要增持以地方债为主的利率债,地方债发行放量但节奏要慢于市场预期,发行倍数仍在相对高位,反映了机构偏强的配置需求。

2、杠杆率:资金极度宽松,机构杠杆策略持续

5月,央行或继续通过上缴利润投放基础货币,叠加缓缴和退税政策对冲集中缴税压力,综合货币和财政因素后流动性较为充裕,资金面处于极度宽松状态,隔夜资金加权价格维持在1.3%附近的低位,机构杠杆融资需求偏强,质押式回购月均成交量上升至5.5万亿附近,杠杆率回升至107.51%,要高于2021年同期水平。

3、分券种:托管量增量回升,主要因利率债供给放量

地方债:第二批专项债正式启动发行,发行规模大幅回升。

国债:单支发行规模回落,但到期压力缓解更甚,净融资季节性小幅放量。

政金债:到期压力显著缓解,净融资有所回暖。

后续来看,6月为年内地方债供给高峰,资金波动或有所加大,但单周缴款规模仍未突破万亿的“红线”,稳定宽松的货币政策基调和财政支出效应或与政府债券缴款形成对冲,6月资金大概率仍维持稳定状态,且机构配置力量仍偏强,供给对债市扰动或较有限。中美利差倒挂幅度继续走阔,短期外资流出会对市场行情产生结构性扰动,但在海外央行及被动型外资持续配置、抛补主动型外资流出压力缓解的情况下,整体流出规模或相对可控,长期流出节奏仍有望放缓,或难对债市形成趋势性影响。

风险提示:外资流出、产品赎回潮等扰动因素超预期

5月中债登和上清所各类债券托管总量为121.78万亿,同比增速下行0.21个百分点至14.68%,环比增量5月的4595亿回升至1万亿。

一、分机构:外资流出仍偏快,广义基金挖掘票息,银行配置力量偏强

外资:流出规模维持,但结构上有所分化

5月外资流出规模维持在1000亿附近。2022年5月中美利差仍处于倒挂状态,外资债券托管量继续大幅下降1095亿,与4月的1085亿基本持平,已连续4个月维持较快流出节奏。

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但从结构上来看,外资减持国债以及主动型外资流出的节奏均有放缓。外资减持国债规模连续两个月回落。5月外资减持国债142亿,小于4月的420亿,但减持政金债规模进一步上升至746亿;相较政金债,国债持续纳入WGBI一定程度抵消主动型外资流出的影响。主动型外资流出速度或连续三个月回落。2022年3月-5月外资流出规模基本保持在1000亿附近,以中国债券纳入三大国际债券指数的权重以及跟踪国际债券指数的资金规模来估计被动型外资规模、外资托管量增量减被动型外资规模来估计主动型外资规模,测算得出主动型外资流出规模已从3月的1851亿高峰减少至5月的1376亿,只不过被动型外资流入速度也同步放缓,使得外资整体流出速度并未得到缓解。

后续而言,6月中美利差倒挂幅度继续走阔,主动型外资流出或有所加快,但外资整体流出规模或相对可控。一是人民币SDR权重上调推动海外央行增持人民币资产,二是被动型外资流入速度或有所加快,三是抛补主动型外资流出压力或有缓解。长期来看外资流出节奏仍有望放缓,或难对债市成趋势性影响。

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广义基金:同业存单供给不足,继续积极挖掘票息

5月广义基金托管量上升2152亿,挖掘票息的特征仍较为明显。

同业存单供给不足:由于企业融资需求和信贷投放规模修复仍较为有限,银行负债端压力不大,尽管同业存单到期压力偏大,但银行续发意愿不高,作为主要投资者的广义基金5月大幅减持1584亿同业存单。

缺资产情况下,继续积极挖掘票息:5月广义基金增持685亿商业银行债、630亿中票和67亿短融,银行二级资本债、永续债等高票息券种估值继续修复,其中高等级的中短端品种更为显著;利率债中,广义基金对政金债由4月的减持1167亿转为增持1088亿。

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银行保险:配置力量仍偏强,主要增持利率债

银行保险主要增持以地方债为主的利率债。商业银行:主要增持利率债,减持信用品种:5月银行增持1540亿国债、6423亿地方债和557亿政金债,主要减持914亿同业存单、981亿短融、423亿中票。保险公司:地方债发行放量,重新成为主要配置品种。5月保险公司增持地方债476亿,占全部券种的债券的77%,此外增持53亿政金债和20亿国债。地方债发行放量但节奏要慢于市场预期,发行倍数仍在相对高位,反映了机构偏强的配置需求。

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二、杠杆率:资金极度宽松,机构杠杆策略持续

5月机构杠杆融资需求偏强,质押式回购月均成交量上升至5.5万亿附近。5月,央行公开市场操作维持零投放,或继续通过上缴利润投放基础货币,叠加缓缴和退税政策对冲集中缴税压力,综合货币和财政因素后流动性较为充裕,资金面处于极度宽松状态,隔夜资金加权价格维持在1.3%附近的低位,机构杠杆融资需求偏强,质押式回购月均成交量上升至5.5万亿附近,杠杆率回升至107.51%,要高于2021年同期水平。

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三、分券种:托管量增量回升,主要因利率债供给放量

5月托管量增量回升,主要由利率债贡献。分券种来看,5月债券托管量增量较4月增加1万亿,其中81%来源于地方债,剩余主要是国债和政金债。

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5月利率债供给显著放量,具体而言:地方债:第二批专项债正式启动发行,发行规模大幅回升。1-4月地方新增专项债发行了提前批额度的96%,5月多地地方两会预算调整程序通过后第二批专项债开始发行,全月地方债净融资为9639亿,托管量增量为8142亿。国债:净融资季节性小幅放量。5月国债单支发行规模回落,但到期压力缓解更甚,全月净融资2384亿,符合二季度净融资逐步放量的特征,托管量增加2879亿。政金债:到期压力显著缓解,净融资有所回暖。5月政金债到期规模由4月的7015亿显著下降至3516亿,全月净融资845亿,托管量上升1256亿。

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后续来看,6月为年内地方债供给高峰,资金波动或有所加大,但单周缴款规模仍未突破万亿的“红线”,稳定宽松的货币政策基调和财政支出效应或与政府债券缴款形成对冲,6月资金大概率仍维持稳定状态,且机构配置力量仍偏强,供给对债市扰动或较有限。中美利差倒挂幅度继续走阔,短期外资流出会对市场行情产生结构性扰动,但在海外央行及被动型外资持续配置、抛补主动型外资流出压力缓解的情况下,整体流出规模或相对可控,长期流出节奏仍有望放缓,或难对债市形成趋势性影响。

四、风险提示

外资流出、产品赎回潮等扰动因素超预期。

法律声明

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