华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会

炒股就看金麒麟分析师研报,权威,专业,及时,全面,助您挖掘潜力主题机会!

张继强 S0570518110002 研究员

文晨昕 S0570520110003 研究员

报告发布时间: 2022年06月17日

摘要

报告核心观点

6月21日首批上市的九只REITs即将解禁,解禁份额会超过目前流通份额;分机构来看,首批解禁机构以保险资金、产业资本等为主,不同机构减持的动力差异较大。虽然解禁规模较大,但我们认为在公募REITs资质较优、“供不应求”的大背景下,买卖双方的权衡将减少解禁带来的价格冲击,如卖方更多选择大宗交易、FOF增量资金入市、买方在价格调整过程中不断进入等。解禁后,流通盘中的机构投资者特别是配置型机构占比将明显提升,价格将趋于回到更合理区间,定价逻辑可能发生改变,关注低估值、高分红REITs机会。另外,还可以关注公募REITs扩募、打新等机会。

首批公募REITs将迎来较大规模解禁,关注结构差异

6月21日首批上市的九只REITs即将解禁,九只REITs解禁份额占总份额的平均比例33.9%,超过目前流通份额占总份额的平均比例32.4%;其中平安广州广河REIT、中金普洛斯REIT等解禁份额超过目前流通份额。除了体量外,还需要关注解禁份额的持有人结构。整体来看,首批解禁中保险、产业资本占比较高,分别为31.28%及27.72%,此外券商自营、资管、基金专户及子公司、银行及理财子等占比较多,但此类主体较保险一般投资期限较短,又会受制于净值扰动,配置意愿较低。若REITs已积累较多收益,交易性机构兑现的动力越强,相关REITs解禁面临的出售压力就越大。

公募REITs仍供不应求,买卖双方权衡下解禁带来价格冲击或较小

实际价格冲击压力与出售方式、买卖双方权衡等有关。从卖方来看,卖方为了更好的兑现收益、减少二级价格冲击,可能更多选择大宗交易。买方来看,运营满一年后新增FOF资金入市,且首批公募REITs资质相对较好、分红率较高,市场关注度持续较高。整体来看,由于试点阶段公募REITs优中选优,上市速度难以满足市场需求扩张速度,公募REITs供不应求,投资者一级二级参与的难度都在加大。目前市场对解禁带来的机会都较为关注,解禁抛售会对价格产生一定冲击,但预计幅度整体不会太大,如价格下跌、IRR及分红率回升,较多买方资金有望进入。

关注解禁后投资者结构变化对REITs估值的影响

解禁后流通盘中机构投资者,特别是配置型机构投资者占比预计将有所提升。目前流通机构投资者持有份额占流通份额比平均仅为63%。首批公募REITs解禁后,流通盘中机构占比平均值将达到87%,且产业资本、保险资金等比例将明显提升,配置型机构占比提升或将减轻首批公募REITs“炒作效应”,REITs价格走势将更多由基本面经营、机构投资者风险偏好等决定。如部分前期过度炒作,价格大幅偏离估值的REITs可能价格回调压力加大,而部分价格明显低于估值的REITs,随着疫情对经营扰动减少、高分红配置价值将凸显或吸引更多增量资金。

关注低估值、REITs扩募、打新等机会

今年2月以来受疫情扰动、解禁担忧等,公募REITs估值整体明显回调。近期疫情扰动有所缓解,且解禁后机构投资者占比有望提升,市场估值将日趋合理。关注部分受疫情扰动较小、经营稳健、区域环境稳定的REITs投资机会,以及价格便宜、分红率可观的REITs投资机会。此外,首批公募REITs运营满一年后可进行扩募,关注优质资产注入、市场情绪提振等带来的机会。目前公募REITs项目试点阶段,对项目的盈利、合规等要求较为严格,且近期新试点类型项目加快推进,建议关注REITs打新机会。

风险提示:公募REITs运营风险,价格变动风险

首批公募REITs即将解禁,解禁规模相对较大

2022年6月首批上市的九只REITs即将解禁,部分产品解禁份额接近甚至超过目前流通份额,关注解禁带来的供给和价格冲击。公募REITs投资人主要包括战略投资者、专业投资者及公众投资者,其中战略投资者份额有一定锁定期,专业机构投资者限售期是12月,原始权益人及其关联方持有的20%以内的部分,锁定期60个月,20%以上的部分锁定期36个月。2021年6月首批上市的九只REITs中,战投锁定份额平均为67.6%,锁定期集中在1年、3年、5年不等。2022年6月,锁定期一年的投资者即将迎来解禁,九只REITs解禁份额占总份额的平均比例33.9%,超过目前流通份额占总份额的平均比例32.4%。具体来看,中航首钢绿能REIT、浙商沪杭甬REIT、东吴苏园产业REIT、华安张江光大REIT的解禁份额小于目前流通份额,占比在40%~80%之间;富国首创水务REIT、博时蛇口产院REIT、红土盐田港REIT的解禁份额接近或持平目前流通份额,占比在90%~110%之间;平安广州广河REIT、中金普洛斯REIT的解禁份额超过目前流通份额,占比在130%~190%之间。限售份额的解禁意味着市场上会新增REITs流通份额供给,目前公募REITs已累积较多涨幅,投资者可以出售兑现收益等,需要警惕解禁带来出售压力和价格冲击。

华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会

首批解禁以保险资金、产业资本为主

首批解禁中保险资金、产业资本等配置型机构占比较高,交易性机构占比较高的REITs可能短期出售压力更大。按投资者类型来看,首批公募REITs解禁的机构投资者中保险、产业资本占比较高,分别为31.28%及27.72%,此外券商自营、基金及子公司专户、券商资管也有较高比例,分别为13.36%、7.63%及6.58%,还有一些银行、信托、不良资产管理公司、基金专户、私募基金、银行理财子等多类型机构。由于负债端久期、投资偏好不同,其中产业资本/保险等以长期投资为主,属于配置型机构;理财子、券商资管、基金专户等以法人产品为主,兑现收益动机较强,券商自营等也属于交易性机构。可以关注不同REITs的解禁份额来进一步分析其潜在抛售压力。分项目来看,中金普洛斯、红土盐田、招商蛇口、富国水务、华安张江等配置型机构占比超50%;券商、基金、银行及理财子等机构占比超50%的REITs有平安广河、东吴苏州产业园、沪杭甬及中航首钢绿能等。但需要注意,解禁实际的抛售压力也与REITs前期累积的收益相关,累积涨幅越高、投资者兑现收益的动力越强。

华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会

首批解禁压力或较可控,与出售方式、买卖双方权衡等有关

卖方为了更好的兑现收益、减少二级价格冲击,可能更多选择大宗交易。卖方战投整体比例较大,全部出售带来抛售压力会很大,22年1-5月首批9只公募REITs的月平均交易0.79亿份,以此计算本次解禁份额市场约需3.01个月消化,卖方全部抛售所需的消化时间较长,抛售压力较大。根据《公开募集基础设施证券投资基金业务办法》第三十二条规定基础设施基金可以采用竞价、大宗、报价、询价、指定对手方和协议交易等认可的交易方式交易。考虑到首批解禁份额较大,采用大宗交易可以更好得帮助卖方兑现收益,并可一定程度上缓解竞价交易的价格冲击。

买方来看,运营满一年后新增FOF资金入市,且首批公募REITs资质相对较好、分红率较高,市场关注度持续较高。首批上市的公募REITs项目资质相对较优,累计分红比率均在94.5%以上,为投资者及时兑现了收益。且首批公募REITs大多涨幅可观,市场关注度很高,赚钱效应吸引更多投资者关注;今年首批公募REITs运营满一年后将符合公募基金FOF投资标准,有望带来增量资金。

公募REITs整体仍呈现“卖方市场”,核心仍在于目前公募REITs供不应求。目前公募REITs供应仍较少,试点阶段项目资质要求严格,要求为聚焦重点区域、重点行业、优质项目;筛选过程较为苛刻,优中选优,公募REITs供给速度不及市场需求扩张速度。从一级认购来看,市场认购倍数从第二批开始大幅提高,投资者配售比例大幅下降;从二级来看,部分存续REITs估值较高,目前市场对解禁带来的机会都较为关注,解禁抛售会对价格产生一定冲击,但预计幅度整体不会太大,如由于价格下跌IRR回升至合意区间,较多买方资金有望进入。

华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会

关注解禁后投资者结构变化对REITs估值的影响

解禁后流通盘中机构投资者,特别是配置型机构投资者占比预计将有所提升。根据首批REITs年报,目前公募REITs机构投资者持有份额占比平均为88%,但由于流通份额较小,目前流通机构投资者持有份额占流通份额比平均仅为63%。部分项目个人投资者占比较高、换手活跃、累积涨幅较高,如环保类项目个人投资者占流通盘比例超过50%。首批公募REITs解禁后,流通盘中机构占比平均值将达到87%,且产业资本、保险资金等比例将明显提升,配置型机构占比提升或将减轻首批公募REITs“炒作效应”,REITs价格走势将更多由基本面经营、机构投资者风险偏好等决定。如部分前期过度炒作,价格大幅偏离估值的REITs可能价格回调压力加大,而部分价格明显低于估值的REITs、高分红配置价值将凸显或吸引更多增量资金。

华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会

目前估值来看,2月以来公募REITs走势整体低迷,与经营受疫情扰动、解禁担忧、无风险收益率上行等有关。截至6月16日,环保类、高速类、产业园类、仓储类REITs上市以来平均累计涨幅分别为35.6%、4.9%、29.4%及31.6%。高速公路类、产业园类、环保类、物流类REITs二级市场价格较2月16日平均变动-10.04%、-13.80%、-18.09%、-12.44%,整体走势低迷。其中高速类项目受疫情影响最快、最大,通行量受疫情防控影响显著下滑,经营效益下滑明显,市场担忧加剧,此外产业园受疫情影响较滞后,主要影响续租、租金缴纳等,但受冲击也大于环保、仓储类。

疫情扰动有所缓解,解禁后机构投资者占比提升,市场估值将日趋合理,关注低估值、高分红REITs投资机会。从市场目前主要的担忧来看,一方面是疫情等对REITs底层项目的运营和现金流担忧;另一方面主要是解禁抛售带来的调整压力。从基本面运营的情况来看,虽然疫情仍时有扰动,但一些主要城市的疫情已经度过了最为严峻的时刻,疫情冲击边际好转;但也需要注意不同地区、项目之间的分化,非疫区、垃圾水务处理等受疫情影响明显小于高速等。从项目的分红收益来看,在疫情冲击相对可控的假设下,考虑到项目有一些期初现金留存、可供分配项有较多调节项等,REITs分红受影响预计小于项目经营受影响的程度。在解禁带来价格调整后,一些估值相对便宜的项目,分红率的吸引力将增强,且随着经营修复,二级价格或也明显修复。关注部分受疫情扰动较小、经营稳健、区域环境稳定的REITs投资机会,以及价格便宜、分红率可观的REITs投资机会。

华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会

关注REITs扩募、打新等机会

关注扩募带来优质资产注入、市场情绪提振等带来的机会。据《基础设施REITs业务试行办法》及相关要求,公募REITs若存在兼并或收购计划时,可按照监管规定通过基金份额持有人大会进行扩募“再融资”。2022年4月15日,上交所就起草的《上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金业务指引第3号——新购入基础设施项目》,向社会公开征求意见。《新购入基础设施项目指引》允许稳健运行满1年的公募基金通过向原持有人配售、公开扩募及定向扩募等方式收购同类型资产。公募REITs扩募若购入更多资产质量较高的项目,将会给投资者带来更多的分红等,但分红率是否提高也取决于扩募项目的定价、运营等因素。对二级市场价格的影响需关注以下几个要素,首先是拟收购资产质量,一般认为收购高质量项目资产有助于提高公募REITs单位净值。其次是新收购资产项目估值,注意所收购资产是否出现严重沽价或折价现象。最后是公募REITs基金否有足够债融空间,通过债权、股权和内部现金流资源结合方式扩募融资对公募REITs杠杆率产生不同影响,从而进一步影响收购后基金每单位资产净值与分红。

继续关注REITs打新的投资机会。目前公募REITs项目试点阶段,对项目的盈利、合规等要求较为严格,如预计未来3年净现金流分派率原则上不低于4%等。且从目前上市公司披露及交易所披露的储备项目来看,公募REITs项目集中在经济较发达的地区,底层资产涵盖能源供应、数据中心、污水处理等新能源、智慧城市等类型,以及产业园、高速等已相对成熟的REITs产品。从政策支持来看,5月国务院推出《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》,19号文要求夯实各方责任,适度灵活,提升效率、做好示范;并促进立法、完善扩募机制、发挥平台作用等,助力REITs长期健康发展。证监会、发改委也发文推动保障性租赁住房REITs业务规范有序开展、尽快落地。从需求端来看,市场增量资金仍较多,且对公募REITs产品的认知在不断增强,预计参与的机构将进一步增加。此外,长期看好REITs打新对于配置型机构的价值,基础设施公募REITs是一种收益率介于股债之间的、有高派息率、风险收益适中的投资产品,在当前低利率、金融监管趋严背景下,公募REITs可帮助解决资产荒问题,为投资者提供长期、稳定、风险收益适中的投资思路。建议投资者关注优质新上市项目的打新机会。重点要关注底层项目的资质,建议综合项目特征、估值定价等筛选投资标的,如特许经营权类的计算IRR6%以上进行投资,产权类的关注cap rate。

华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会

风险提示

1. 公募REITs运营风险。REITs收益来自底层资产所产生的现金流,鉴于REITs存续期较长,业务持续性、基金管理人及项目管理人运营能力等要素均会产生运营风险。

2. 公募REITs价格变动风险。项目预期收益的可实现性及资本市场波动因素可能带来较大的REITs产品价格变动风险。

本材料所载观点源自06月17日发布的研报《关注REITs解禁带来的重定价机会》,对本材料的完整理解请以上述研报为准

股民福利来了!十大金股送给你,带你掘金“黄金坑”!点击查看>>华泰研究 | 关注REITs解禁带来的重定价机会海量资讯、精准解读,尽在本站财经APP

猜你喜欢

商机推荐

    SQL Error: select id,classid,ttid,onclick,plnum,totaldown,newspath,filename,userid,username,firsttitle,isgood,ispic,istop,isqf,ismember,isurl,truetime,lastdotime,havehtml,groupid,userfen,titlefont,titleurl,stb,fstb,restb,keyboard,eckuid,title,ftitle,newstime,titlepic,smalltext,writer,diggtop from ***_ecms_news where (classid='30') and (id in (,,,,,,,,,)) order by newstime desc limit 10

关于我们· 联系我们· 商务合作· 免责声明· 技术支持

Copyright © 2018-2020, 经济观察报 版权所有 侵权必究. 信息维权、举报:853029381@qq.com

免责声明:以上所展示的信息由企业自行提供,内容的真实性、准确性和合法性由发布企业负责, 经济观察报 对此不承担责任.